投资要点：

1、电网景气度回归，海外市场加速开启

2、行业高壁垒，多方位优势铸就细分行业龙头

3、盈利预测

华明装备(002270)

一、电网景气度回归，海外市场加速开启

从“十四五”电力系统建设周期来看，影响电源投资强度的主要是用电量增长态势，影响电网投资投放强度的系统因素主要是电力供需形势与新能源消纳情况。结合对2023年经济修复和电能替代催化用电量持续增长的判断，我们预计2023-2024年用电量增速有望分别达到6%/5%；用电量稳步增长预期下，我们判断电源投资有望延续深化新能源渗透、补足泛基荷电源建设的状态，保持适度超前建设，预计电源投资在2023-2024年有望分别增长20%/10%。考虑到新能源持续渗透预期，我们预计电网投资在2023-2024年有望进入逐步提速阶段，系统运行压力可能倒逼电网建设投资在2024年进一步提速——预计2023年电网基本建设投资完成额有望同比增长5%，2024年同比增长5-6%。

2022年海外用电量超过1.9万TWh左右，是中国的两倍以上。从电源装机来看，以新能源为例，目前中国装机规模占到全球的40%左右。结合用电量和电源侧装机规模，海外整体市场空间大幅高于国内，开拓海外市场是国内企业打开成长空间的重要途径。对于国内设备企业来说，海外市场增长潜力较大，叠加能源转型、地区冲突等一系列因素，海外部分区域市场需求向好。

分接开关是变压器的关键核心组件，其增速又与变压器增长直接相关。随着国内电力一次设备投资的景气上行，叠加海外基础设施革新需求强劲，变压器作为电力系统的基础节点，有望在国内电网投资5-6%增速的基础上，叠加向一次设备结构化倾斜和海外市场的持续开拓，市场需求加速向上。

二、行业高壁垒，多方位优势铸就细分行业龙头

分接开关的行业特点是高准入壁垒，市场空间有限，行业内的竞争者数量较少。华明装备是国产分接开关龙头，依托先发优势和逐步建立起来的口碑，逐步形成明显的规模优势，进而得以投入优势资源扩大研发和优化生产制造能力，形成良性循环。公司是国内唯一拥有两大全产业链生产基地的分接开关制造企业，确立了国内第一、全球第二的细分市场地位。公司是目前国内最先掌握特高压分接开关、核电机组变压器分接开关等制造技术的企业。公司在重大工程领域实现技术突破，在常规产品领域持续创新，为进一步实现进口替代、提振品牌价值、开拓海外市场打下了坚实的基础。

公司拥有基材采购、零件加工、成品组装等全产业链整合和生产能力，以确保交付的产品质量可靠、稳定性高。目前近80%的零部件通过自主设计并加工完成，并自行设计了专用的数控设备，以提高零部件的总体加工精度。

2023上半年，公司海外产品营业收入1.25亿元，同比增长166.28%。公司目前正逐步具备海外品牌影响力和本土化服务团队，以俄罗斯市场为先导，加速拓展海外市场，有望为公司未来增长提供进一步的发力空间。

三、盈利预测

中信证券预计公司2023-2025年归母净利润为5.42/6.80/8.21亿元，对应EPS为0.60/0.76/0.92元。考虑到公司主要以分接开关业务为业务核心和盈利核心，结合PE和DCF估值结果，给予目标价16元，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险因素：电网投资不及预期；特高压建设节奏不及预期；新型电力系统发展不及预期；海外业务拓展不利风险；大宗原材料价格大幅波动；用电量增长不及预期；遵义基地产线改造不及预期；公司新产品开拓不及预期。

研报来源：中信证券《华明装备投资价值分析报告》，分析师：华鹏伟（S1010521010007）等，2023年12月4日。

编辑：黄宇

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